QNB Expects “Hawkish” Stance on Monetary Policy from US Federal Reserve

QNA

Doha: Qatar National Bank (QNB) said in its report today that the US Federal Reserve (Fed) continues to dominate macroeconomic discussions. After supporting the “Great Pandemic Reflation” (2020-21), a stimulus-induced recovery that brought the US economy back to life from the depths of a sharp downturn, the Fed seems to be on the edge of a significant policy change to a more “hawkish” stance.

With the ultra-easy policy following the pandemic shock, the Fed cut interest rates to close to zero and injected massive amounts of liquidity into the financial system. The liquidity injection took place either through emergency measures or through a large-scale asset purchase program (quantitative easing or QE) of USD 120 Bn a month. As a result, the Fed’s balance sheet ballooned to more than USD 8.6 trillion in total assets. This helped to stabilize markets, boost sentiment and support credit and demand.

However, the Fed is now starting to enact its monetary policy ‘normalization’ process. The change was officially announced in September 2021, when Jerome Powell, the Feds Chairman, indicated the expected timeframe of the ‘tapering” process, i.e., the process of scaling down the QE program. Back then, Powell announced a gradual reduction of long-term asset purchases. QE already started to be reduced from USD 120 Bn per month to USD 105 Bn last month.

According to the Fed September guidance, QE is set to be continually reduced by USD 15 Bn all the way to mid-2022, when net asset purchases from the Fed would reach zero. More recently, in his Congressional testimony on Nov. 30, Powell doubled down on the normalization narrative, suggesting that elevated inflation (core personal consumer expenditure price index – PCE – spiked to 4.1 percent y/y in October) could justify ending asset purchases sooner than planned, which would imply a faster than USD 15 Bn per month QE reduction. This communication, interpreted as a “hawkish” pivot by several analysts, led to significant risk-off moves in markets, with equity prices declining, short-term interest rates rising and volatility increasing.

QNB said that, three factors explain Powell’s recent hawkish pivot towards a faster normalization of monetary policy.

First, the Fed leadership was recently empowered by a fresh new four-year term, which strengthens the legitimacy of any significant policy changes. In fact, US President Joseph Biden announced the re-nomination of Jerome Powell for Chair of the Fed in mid-November. The re-nomination took place against a backdrop in which “progressives” were advocating the nomination of more “dovish” names that would support “easier” policies for longer, in order to fund higher social spending from the government. The confirmation of Powell was understood by many as an additional backing from the administration to a more hawkish monetary policy agenda on the back of a strong economic recovery and above target inflation.

Second, to the extent that the US real economy still needs support to achieve pre-pandemic levels of employment, there is little evidence that more liquidity would be the right instrument to promote real growth and new jobs. Currently, money supply growth is not feeding credit growth. Excess reserves are abundant in US commercial banks as they are holding much more cash than they need for their commercial operations. The cash-to-total asset ratio of lending institutions, which captures liquidity conditions in the banking sector, has surge to close to all time highs. Therefore, QE is currently not supporting the economy while it is still contributing to asset price inflation which, indirectly, also feeds into consumer price inflation.

Third, as the Fed playbook requires the end of QE before any policy rate increases, the Fed is creating the conditions for a rapid response to potential price pressures on the inflation front. In other words, the Fed wants to be done with the QE tapering process as soon as possible so that it can quickly raise rates in case inflation accelerates further from here, requiring stronger action from policymakers.

All in all, the hawkish pivot is real, the pace of Fed tapering or QE reduction will likely increase to USD 30 Bn per month from the current USD 15 Bn per month. This implies that the QE is set to end in Q1 2022. In principle, this can pave the way for rate hikes already in H1 next year. However, we expect it to be much more difficult to implement rate hikes than QE tapering. This leaves us to place a question mark on the expected pace of rate hikes in H1 2021, given that the macro environment remains uncertain, in light of re-newed Covid-19 concerns with the Omicron variant.

قنا

الدوحة: توقع بنك قطر الوطني /QNB/، أن يكون بنك الاحتياطي الفيدرالي الأمريكي بصدد إجراء تغيير كبير على سياسته النقدية من خلال تبني موقف يتسم بمزيد من “التشديد”.

وقال البنك، في تقريره الأسبوعي الصادر اليوم، إنه بعد دعم عملية “إنعاش الاقتصاد بعد الجائحة” (2020-2021)، التي تشير إلى التعافي الاقتصادي المدفوع بتدابير التحفيز لإنقاذ الاقتصاد الأمريكي من التراجع الحاد، إلا أنه يبدو أن بنك الاحتياطي الفيدرالي بصدد إجراء تغيير كبير على سياسته النقدية من خلال تبني موقف يتسم بمزيد من “التشديد”.. مشيرا إلى أن بنك الاحتياطي الفيدرالي خفض أسعار الفائدة إلى مستوى قريب من الصفر وضخ كميات هائلة من السيولة في النظام المالي، وذلك في إطار السياسة النقدية الميسرة للغاية التي تم اعتمادها في أعقاب الصدمة الناتجة عن جائحة /كوفيد-19/.

وأكد التقرير أنه مع ذلك، فقد بدأ بنك الاحتياطي الفيدرالي الآن في “تطبيع” سياسته النقدية، من خلال تغيير تم الإعلان عنه رسمياً في سبتمبر الماضي، عندما أشار السيد جيروم باول، رئيس بنك الاحتياطي الفيدرالي، إلى الجدول الزمني المتوقع لعملية “التخفيض التدريجي”، أي عملية تقليص برنامج التيسير الكمي حيث أعلن باول وقتها عن خفض تدريجي لمشتريات الأصول طويلة الأجل، وبدأ بالفعل التخفيض التدريجي لمشتريات الأصول من 120 مليار دولار شهرياً إلى 105 مليارات دولار الشهر الماضي.

ونوه التقرير إلى أن توفير السيولة يتم إما عن طريق تدابير استثنائية أو من خلال برنامج ضخم لشراء الأصول (التيسير الكمي) بمشتريات تبلغ قيمتها 120 مليار دولار أمريكي شهرياً، ونتيجة لذلك، ارتفع إجمالي الأصول في الميزانية العمومية لبنك الاحتياطي الفيدرالي إلى أكثر من 8.6 تريليون دولار أمريكي. وقد ساعد ذلك على تحقيق الاستقرار في الأسواق وساهم في تعزيز المعنويات ووفر الدعم للائتمان والطلب.

وأوضح التقرير أنه، وفقا لتوجيهات بنك الاحتياطي الفيدرالي في سبتمبر، فمن المقرر أن يتم تخفيض برنامج التيسير الكمي بوتيرة مستمرة بواقع 15 مليار دولار حتى منتصف عام 2022، عندما يصل صافي مشتريات بنك الاحتياطي الفيدرالي من الأصول إلى الصفر. وقد شدد باول مؤخراً في إفادته أمام الكونجرس في 30 نوفمبر على أهمية تطبيع السياسة النقدية، مشيراً إلى أن ارتفاع التضخم (المتمثل في صعود مؤشر أسعار الإنفاق الاستهلاكي الشخصي الأساسي إلى 4.1% على أساس سنوي في أكتوبر) يمكن أن يبرر إنهاء شراء الأصول في وقت أقصر مما كان مخططاً له، مما يعني تخفيض التيسير الكمي بأكثر من 15 مليار دولار شهرياً. وأدى هذا التصريح، الذي فسره العديد من المحللين على أنه تحوّل نحو “التشديد”، إلى زيادة كبيرة في عمليات تجنب المخاطرة في الأسواق، مع انخفاض أسعار الأسهم، وارتفاع أسعار الفائدة قصيرة الأجل وتزايد التقلبات.

وأرجع التقرير الأسبوعي لبنك قطر الوطني /QNB/ الموقف المتشدد الأخير من قبل رئيس بنك الاحتياطي الفيدرالي الأمريكي بشأن تسريع عملية تطبيع السياسة النقدية إلى ثلاثة عوامل.

وقال البنك إن أول تلك العوامل تجديد ولاية قيادة بنك الاحتياطي الفيدرالي لفترة جديدة مدتها أربع سنوات، مما يعزز شرعية أي تغيرات مهمة في السياسة النقدية، فقد أعلن الرئيس الأمريكي جو بايدن إعادة تعيين جيروم باول في رئاسة بنك الاحتياطي الفيدرالي في منتصف نوفمبر الماضي، وتمت إعادة التعيين هذه في سياق كان فيه “التقدميون” يدعون إلى تعيين أسماء تؤيد “التسهيل” ومن شأنها أن تدعم “تيسير” السياسة النقدية لفترة أطول من أجل زيادة تمويل الإنفاق الاجتماعي من قبل الحكومة.

وأشار التقرير إلى أن الكثيرين يرون أن تجديد ولاية باول هو بمثابة دعم إضافي من الإدارة الأمريكية لأجندة السياسة النقدية الأكثر تشدداً على خلفية التعافي الاقتصادي القوي وتجاوز التضخم للمعدلات المستهدفة.

أما العامل الثاني، بحسب التقرير، فيتمثل في قلة الأدلة التي تشير إلى أن زيادة السيولة ستكون الأداة المناسبة لتعزيز النمو الحقيقي وزيادة عدد الوظائف الجديدة، على الرغم من أن الاقتصاد الحقيقي للولايات المتحدة لا يزال بحاجة إلى دعم لتحقيق مستويات التوظيف التي كانت سائدة قبل الجائحة، فنمو المعروض النقدي لا يدعم حالياً نمو الائتمان، وهناك وفرة من الاحتياطيات الفائضة في البنوك التجارية الأمريكية التي تحتفظ حالياً بكميات من النقد تفوق بكثير ما تحتاجه لتمويل عملياتها التجارية.

وأشار التقرير إلى ارتفاع نسبة النقد إلى إجمالي الأصول في مؤسسات الإقراض، والتي تعكس أوضاع السيولة في القطاع المصرفي، لتقترب من أعلى مستوياتها على الإطلاق. لذلك، فإن التيسير الكمي لا يدعم الاقتصاد حالياً، بل يساهم في تضخم أسعار الأصول، مما يغذي أيضاً بشكل غير مباشر تضخم أسعار المستهلك.

وفي ثالث العوامل، قال تقرير بنك قطر الوطني /QNB/، إنه نظراً لأن قواعد بنك الاحتياطي الفيدرالي تتطلب إنهاء التيسير الكمي قبل أي زيادة في سعر الفائدة الأساسي، فإن البنك يهيئ الظروف للاستجابة بسرعة لأي ضغوط محتملة في الأسعار على صعيد التضخم أو بعبارة أخرى، يريد بنك الاحتياطي الفيدرالي أن يتم إنهاء عملية التيسير الكمي في أسرع وقت ممكن حتى يتمكن من رفع أسعار الفائدة بسرعة في حال ارتفاع التضخم من المستوى الحالي، مما يتطلب إجراءات أقوى من صانعي السياسة.

وأكد التقرير، بشكل عام، أن التحول إلى موقف متشدد أصبح حقيقة واقعة، ومن المرجح أن تزداد وتيرة الخفض التدريجي للتيسير الكمي أو تقليص مشتريات الأصول من قبل بنك الاحتياطي الفيدرالي لتبلغ 30 مليار دولار شهرياً بدلاً من 15 مليار دولار في الشهر حالياً. وهذا يعني أن برنامج التيسير الكمي سينتهي في الربع الأول من عام 2022.

و أشار تقرير البنك إلى أنه من حيث المبدأ، يمكن أن يمهد هذا الأمر الطريق لرفع أسعار الفائدة بالفعل في النصف الأول من العام المقبل، ومع ذلك، يتوقع أن يكون إجراء أي زيادات في أسعار الفائدة أكثر صعوبة من الخفض التدريجي للتيسير الكمي، ويؤدي هذا الوضع إلى عدم وضوح بشأن الوتيرة المتوقعة لرفع أسعار الفائدة في النصف الأول من عام 2021، نظراً لأن عدم اليقين لا يزال سائداً في بيئة الاقتصاد الكلي في ظل المخاوف من تجدد انتشار فيروس كوفيد-19 مع ظهور متحور أوميكرون.